缩表时代的来临，经济与新能源发展的宏观杂谈

缩减资产负债表时代即将到来

最近读了库超明写的《大衰退》一书。 书中的基本结论是：

1929年美国大萧条后和20世纪90年代日本泡沫经济破灭后“失去的二十年”的根本原因在于，作为需求方企业，其首要发展目标已经从“利润最大化”转变为“利润最大化”。到“负债最小化”，即资产负债表缩减和修复，导致信贷需求大幅下降，引发整个经济长期低迷。

这与古典经济学中信贷需求旺盛的条件完全不相容，造成“流动性不足”，导致经济衰退。

个人认为，中国经济也可能面临“萎缩性衰退”的压力，其中最典型的就是企业投资不足（如最大投资类别房地产行业下滑），导致信贷萎缩企业部门和住宅部门的需求。

扩表时代新能源增长

资产负债表扩张时代，即企业、居民等部门的资产负债表快速扩张，从而带动经济发展，是中国过去10年的经济发展模式。

房地产是最大的宏观经济投资项目，住房贷款占社会贷款总额的20%至30%。 如果将与房地产相关的钢铁、水泥、有色金属、能源、家电等行业的贷款额相加，房地产及相关行业的贷款额占整体贷款总额的比重较高。社会发展与经济发展密切相关。

房地产及相关产业也与电力能源产业高度相关。 房地产连锁相关用电量占全社会用电量的比重。 目前缺乏准确的数据分析。 从碳排放数据来看，2020年房地产全产业链碳排放量占全社会碳排放量的50%。

从上表可以看出，房地产投资增速的变化将影响1-3年的电力投资。 房地产投资曲线与电力投资曲线的交点要么意味着未来的短缺（房地产开发-电力短缺-电力投资增加），要么意味着未来的过剩。

因此，我们可以认为，以房地产（以及公共基础设施建设等）为代表的行业，在资产负债表扩张带来的投资拉动下，拉动了巨大的需求和电力投资，与电力行业的发展高度一致。 。 相关性。

新能源发电项目，无论是集中式还是分布式，也与扩表时代的增长模式高度相关。 虽然总体来看，新能源发电投资占电力总投资比重较小，但呈现出比重不断上升的趋势。

也可以认为，光伏装机容量的变化，尤其是新增光伏装机容量占新增发电总量的变化，也受益于扩表时代。

从光伏消费来看，经济的快速增长和扩表时代的电力投资也为光伏消费带来了有利条件。 繁荣时代，全社会都能承受光伏平准化用电。 成本（考虑到系统运行成本的光伏发电成本）。

缩表时代新能源增长逻辑的变化

缩表时代的新能源增长逻辑完全不同。

1.新能源装置的电力空间

扩表时代，由于整个社会处于扩表周期，工业的快速增长带动了用电量的快速增长，而增量全部被新能源填补，所以新能源实现了快速增长。 在2008年至2020年新能源扩张周期中，

它是获得发展红利最多的行业之一。

缩表时代，由于基础设施、房地产、外贸等发展压力，用电量不再快速增长。 最典型的表现就是，今年虚拟电厂寄予厚望的“需求响应”几乎没有发生，因为电力并不短缺。

在“电不缺”的背景下，新能源装机容量将大幅减少，导致新能源产业链各环节产能严重过剩。 为了争夺有限的“路”，新能源价格竞争将更加激烈。

2、新能源装机消纳情况

在扩表时代，新能源享受着非常高的待遇：全额保消、优先发电、按照煤电上网电价购买。

也就是说，新能源发电根本不用担心销量。

缩表时代，即使新能源项目落地，由于消费增量空间不大，仍需与现有电源争夺市场，这就是“新能源”政策的出台。能源进入电能市场交易”。

由于新能源发电时段不可调的特点，“鸭子曲线”或“浴缸曲线”一旦与现货市场的竞争结合起来，电力市场的“践踏”就在所难免。 山东负电价就是一个例子，未来不排除会成为常态。 。

即使对于用户侧并网的分布式项目，在“过剩并网”部分，政策也明确给出了趋势信号：从电网全额消纳逐步转变为“全额电量市场化交易”。 ”。

3、系统调整成本

过去，新能源更喜欢“算小账”，即从组件成本的降低中推导出发电的成本优势。 电网习惯了“算大账”。

也就是说，平准化电费考虑了“系统运营成本”。

由于扩表时代装机容量占比较低，且电力处于成长期，电网承担全部系统运行成本并摊销输配电价。 说白了，就是“不在乎”。

随着资产负债表缩减周期的到来，外部成本监管压力加大，电网不再能够承担全部运营成本。 部分调整成本由辅助服务市场显性，由电网购买并纳入输配电价； 系统运营成本的另一部分必须由新能源投资者承担，这就是“新能源强制配置和储存”政策的由来。

4. 买家的考虑

在扩表时代，无论是排放控制行业（多为与房地产、基建密切相关的化工、建材、有色金属、钢铁等）还是自愿交易行业，由于业务的快速增长，有足够的利润空间来承受新的变化。 能源的绿色溢价。

缩表时代，这些行业主营业务面临较大压力，导致：一方面，用电量增长空间较小，甚至出现负增长；另一方面，用电量增长空间较小，甚至负增长。 另一方面，对新能源的要求更多的是降低购电成本和绿色低碳并重，更加注重价格因素。

这给新能源的收入模式带来了更大的不确定性，比如要求新能源零售电价与现货时间段和价格相关。

五、项目投资注意事项

在扩张时代的增长模式下，新能源和房地产的增长逻辑是相似的：弄一条路，找投资，建项目，建成后卖掉，或者自己留着，反正有无需担心销售。

本质还是债务驱动逻辑。

然而，在缩表时代，新能源很难卖，售价容易被践踏，因此商业逻辑的本质发生了根本性的变化：

它已经成为项目价值驱动的逻辑。

新能源投资更加谨慎，更加关注项目本身质量，更全面地考虑风险因素：如交付和消费障碍、所在省市现货市场交易风险、管理和控制等项目财务风险的分析，以及如何通过投后管理保证并提高收益等。

可以说，一批原扩表时代建设的新能源项目，未来进入电力市场，或者与市场价格挂钩后，将面临新边界下的重估。 就像缩表时代的房地产市场一样，二手房价格也被重估了。

摘要：资产负债表缩减时代的重估

泡沫时代的人们总是对未来过于乐观，没有经历完整经济周期的行业不会健康。

房地产如此，新能源亦如此。

当缩表时代到来，新能源将分化为两个层面：一批建设质量高、消费条件好的项目将持续获得较高估值； 而一批不考虑中长期消费可能性的粗制滥造项目是的，强行推出、等待套现的项目将会被市场打回原形。

双碳和市场化驱动下的新能源未来，我们认为始终值得谨慎乐观，但需要从全要素平准化价格的角度进行更系统的重新审视。

世间正道是有沧桑的，我鼓励大家分享。